一 起源年代（2012–2014）

2012 年前后：Mastercoin（后更名 Omni Layer）作为比特币之上的协议层出现，引入了在比特币区块链上发行自定义代币、包括锚定法币资产的可能性。1

2014 年 7 月：来自 Mastercoin 团队的 Brock Pierce、Reeve Collins、Craig Sellars 在加州圣塔莫尼卡宣布成立 Realcoin。1 同年，第一批稳定币雏形集中出现——BitUSD（7 月 21 日）、NuBits，分别代表加密抵押和算法两条后来都失败了的路线。

2014 年 10 月 6 日：第一批 USDT 经比特币的 Omni Layer 发行。2

2014 年 11 月 20 日：CEO Reeve Collins 宣布 Realcoin 更名为 Tether。2

二 第一次大危机：黑客与银行（2016–2017）

2016 年 8 月：与 Tether 同属 iFinex 的交易所 Bitfinex 遭遇大规模黑客攻击，119,756 枚比特币被盗（当时价值约 7200 万美元）。3 事后的安全审计（Ledger Labs 报告）发现，Bitfinex 的多重签名系统本应需要三把密钥中的两把，却把其中两把放在了同一台设备上。3 这场黑客事件，是 Tether/Bitfinex 体系第一次大规模暴露在公众视野下的信任危机。（这批被盗比特币的结局要到 2022 年才揭晓——见本章第五节。）

2017 年：Tether 经历银行渠道危机。根据后来纽约总检察长的认定，从 2017 年年中开始，公司一度失去了银行渠道。4 也正是在这一年的加密牛市中，USDT 的发行量开始显著扩张，引发了外界对“增发的 USDT 到底有没有足额储备支撑”的第一波广泛质疑。

三 第二次大危机：监管调查（2018–2021）

2018 年：USDT 经历了一次明显的脱锚，价格一度跌至约 0.80 美元，反映市场对其偿付能力的担忧。5

2019 年 4 月：纽约总检察长办公室（NYAG）正式对 Tether 和 Bitfinex 展开调查，指控两家公司转移数亿美元，以掩盖约 8.5 亿美元被混合的客户与公司资金的损失。4

2021 年 2 月：调查以和解告终。Tether 和 Bitfinex 支付 1850 万美元罚款，不承认也不否认过错，并同意未来两年按季披露储备构成。和解文件认定：Tether 曾在某些时段完全没有储备支撑其美元锚定。4

2021 年 5 月：Tether 第一次公开储备构成，结果显示其“现金及等价物”中有将近一半是未具名的商业票据，引发新一轮质疑。6 这次披露，倒逼 Tether 在随后几年里把储备大幅转向美国国债。

四 行业地震：UST 崩盘与 SVB 脱锚（2022–2023）

2022 年 5 月：算法稳定币 UST（Terra）崩盘，三天内姊妹代币 LUNA 供应从约 10 亿暴增至近 6 万亿、价格归零，约 500 亿美元市值蒸发。7 在这场恐慌中，USDT 也一度被波及，价格短暂触及约 0.95 美元，但很快恢复。5 UST 的崩盘虽然不是 USDT 的危机，却彻底改变了全球监管者对整个稳定币行业的态度。

2023 年 3 月：硅谷银行（SVB）倒闭，Circle 有约 33 亿美元 USDC 储备困在该行，导致 USDC 脱锚至约 0.87 美元；DAI、FRAX 等部分由 USDC 支撑的稳定币也同步下挫。8 颇具讽刺意味的是，这一次出问题的是被认为“更合规、更透明”的 USDC，而 USDT 反而相对稳定——这暂时缓和了市场对 USDT 的质疑。

五 收编年代：盈利、美债与立法（2022–2025）

2022 年 2 月：美国政府宣布追回 2016 年 Bitfinex 黑客案中被盗的约 12 万枚比特币的一部分，当时价值约 36 亿美元。3 涉案的 Ilya Lichtenstein 后因洗钱获刑五年。这桩横跨六年的旧案，以一次创纪录的加密资产追缴落幕。

2024 年：Tether 报告净利润约 130 亿美元，超过不少华尔街老牌机构；年底美债持仓超过 1130 亿美元。9

2025 年 7 月 18 日：美国 GENIUS Act 签署成为法律，确立了美国第一个全面的稳定币联邦监管框架，要求发行方持有 1:1 储备（现金或美债等低风险资产）并履行反洗钱义务。10 这是美国从敌视到收编稳定币的标志性转折。

2025 年 3 月 31 日：欧盟 MiCA 的稳定币规则全面生效；由于 Tether 未申请合规，USDT 开始被欧盟主流交易所下架。11 同一种代币，在美国被立法接纳、在欧盟被监管挤出——这种分化本身就是一个时代信号。

2025 年第三季度：Tether 美债持仓约达 1350 亿美元，成为全球第十七大美债持有者，超过沙特、德国、韩国等主权国家。9

六 这条线告诉我们什么

把这十二年排在一起，一个模式清晰可见：黑客（2016）、银行危机（2017）、脱锚（2018）、监管调查（2019–2021）、储备争议（2021）、行业地震（2022–2023）——USDT 几乎每隔一两年就要经历一次足以致命的危机，而每一次危机过后，它的规模不降反升。

这不是因为它清白，而是因为需求太刚。在那些本国货币持续失败的国家里，人们对“可靠美元”的渴求，盖过了对 Tether 公司本身种种问题的疑虑。对一个布宜诺斯艾利斯的小商户来说，“Tether 的储备里有没有商业票据”是一个遥远而抽象的问题，“我的积蓄会不会被通胀吃掉”才是每天真实的恐惧。在这个权衡里，USDT 总是赢的那一方。

危机没有杀死 USDT，反而像一次次压力测试，把那些更脆弱的竞争者（算法稳定币）淘汰出局，让活下来的 USDT 显得越发不可替代。到了 2025 年，当美国用立法把它半收编、当它的美债持仓超过主权国家时，这头在质疑中长大的巨兽，已经大到不能被忽视了。

但“大到不能被忽视”，恰恰也意味着它的风险变成了所有人的风险。这个风险的核心，始终是那个从 2017 年延续至今的老问题：那笔储备，到底在不在、是什么、我们怎么核验。下一章，我们专门处理这个透明度的问题。

参考文献

  1. Wikipedia, “Tether (cryptocurrency)”，https://en.wikipedia.org/wiki/Tether_(cryptocurrency) ；Messari, “What is Tether?”，https://messari.io/project/tether/profile 。

  2. Wikipedia，同上。首批 USDT 2014-10-06 经 Omni 发行；2014-11-20 更名 Tether。

  3. Wikipedia, “2016 Bitfinex hack”，https://en.wikipedia.org/wiki/2016_Bitfinex_hack ；US DOJ, “Bitfinex Hacker Sentenced”，https://www.justice.gov/archives/opa/pr/bitfinex-hacker-sentenced-money-laundering-conspiracy-involving-billions-stolen ；CoinDesk, “US Officials Seize $3.6B in Bitcoin From 2016 Bitfinex Hack”（2022-02-08）。

  4. 纽约总检察长办公室和解协议原文（2021-02-17），https://ag.ny.gov/sites/default/files/2021.02.17_-_settlement_agreement_-_execution_version.b-t_signed-c2_oag_signed.pdf 。

  5. TradingView/Cointelegraph, “From TerraUSD to YU: Why stablecoins fail to hold $1”，https://www.tradingview.com/news/cointelegraph:478455ffc094b:0-from-terrausd-to-yu/ 。USDT 2018 跌至约 0.80、2022-05 触及约 0.95。

  6. CoinDesk, “Tether’s First Reserve Breakdown…”（2021-05-13），https://www.coindesk.com/markets/2021/05/13/tethers-first-reserve-breakdown-shows-token-49-backed-by-unspecified-commercial-paper 。

  7. ECOS, “Terra Luna Crash: Complete Breakdown”，https://ecos.am/en/blog/terra-luna-crash-complete-breakdown 。

  8. CoinMarketCap Academy, “Explaining the Silicon Valley Bank Fallout and USDC De-Peg”，https://coinmarketcap.com/academy/article/explaining-the-silicon-valley-bank-fallout-and-usdc-de-peg ；MDPI, “Collapse of Silicon Valley Bank and USDC Depegging”，https://www.mdpi.com/2674-1032/3/4/30 。

  9. Tether, “Tether Attestation Reports Q1–Q3 2025 Profit Surpassing $10B, Record Levels in U.S. Treasuries Exposure”（2025-10-31，BDO 鉴证报告，数据截至 2025-09-30），https://tether.io/news/tether-attestation-reports-q1-q3-2025-profit-surpassing-10b-record-levels-in-us-treasuries-exposure-accelerating-usdt-supply-amidst-worlds-macroeconomic-uncertainty/ ；CoinDesk, “Tether Reports $13B Profit for 2024”（2025-01-30）；AMBCrypto, “Tether becomes 17th largest U.S. debt holder”，https://ambcrypto.com/tether-becomes-17th-largest-u-s-debt-holder/ 。

  10. Congress.gov, S.1582 GENIUS Act 全文，https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/1582/text ；GENIUS Act 2025-07-18 签署成法。

  11. CoinMarketCap Academy, “Crypto.com To Delist Tether USDT…To Comply with MiCA”，https://coinmarketcap.com/academy/article/cryptocom-to-delist-tether-usdt-and-9-other-tokens-in-europe ；MiCA 稳定币规则 2025-03-31 生效。