把一家公司的招股书摊在桌上读，最先暴露的往往不是它想讲的故事，而是它被迫回答的问题。嘉立创这份文件的厚度，本身就是一段被反复追问的历史：2023年6月30日，深交所受理了它的主板申请；一个月后进入问询；2024年3月，募资额从66.7亿元被砍到42亿元，缩水近四成；2025年4月一度因财务资料过期“中止”；直到2026年5月12日，深交所2026年第22次上市审核委员会才把它放过。1前后近三年，这份账本被修改了三遍，每一遍的差额里都藏着监管的疑问和公司的妥协。

读这份账本，要先记住它有三套口径。2023年6月那一版的报告期是2020、2021、2022三年；2024年12月的上会稿换成了2021到2024年上半年，募资同时下调；到2026年过会前的更新稿和国泰海通的发行保荐书，报告期又前移到2023、2024、2025三年。2同一个指标，在不同版本里数值常常对不上——不是有人作假，而是报告期窗口在滑动，把高基数的年份移出去，又把新的好年份补进来。本章凡涉及财务数字，都会标明它出自哪一版，这不是吹毛求疵，而是因为嘉立创最关键的几处叙事变化，恰恰就发生在这种窗口滑动里。

一　66.7亿到42亿：一份被砍掉四成的募投表

先看公司想用这笔钱做什么。2023年那版招股书里，募投是五个项目、合计66.7亿元：高多层印制线路板产线20亿、PCBA智能产线15.5亿、研发中心及信息化升级13.8亿、智能电子元器件中心及产品线扩充11亿、机械产业链产线6.4亿。3发行不超过6200万股，占发行后总股本不低于10%——按这个口径反推，66.7亿对应的隐含投后估值约667亿元。

到2024年12月的上会稿，这张表被重新做了一遍。总额降到42亿，五个项目逐一缩水：高多层PCB从20亿砍到12亿，PCBA智能产线从15.5亿砍到11.5亿，智能电子元器件中心从11亿砍到7.4亿，研发中心及信息化升级从13.8亿砍到4.8亿。4削减总额24.7亿，降幅37.03%。这个调整经过2024年第一次临时股东大会的《关于调减募集资金总额的议案》正式通过，是公司自己改的，但改的方向几乎是对深交所问询的逐条回应。

哪一项砍得最狠，就暴露了哪一项最经不起追问。削减最大的不是产能，是研发中心及信息化升级——一口气砍掉9亿，从13.8亿降到4.8亿，其中总部研发中心从12.32亿直接降到4.25亿。5深交所问的是“信息化投入的合理性、必要性”，而这恰好是嘉立创“互联网+制造”模式里最难量化的部分：双中台架构、在线网站、数字化产线听起来都很重要，但要把13.8亿元的投入对应到具体的、可验证的产出，公司给不出令监管满意的答案，于是直接退让9亿。

第二顺位的削减落在PCB和PCBA产能上，合计砍掉12亿。深交所追问的是产能利用率：上会稿自己披露，报告期内PCB产能利用率约在74.28%到80.99%之间，多期在75%上下，PCBA约73.52%，多数产线还有两成以上的富余。6一家产能尚未填满的公司却要大举募资扩产，必要性自然被反复质疑。PCBA智能产线的削减里还有一个细节：原本计划在韶关、江苏、珠海三地铺开，最后砍掉了江苏那个3.97亿元的子项，只保留韶关和珠海。7

唯一几乎没动的是机械产业链产线——从6.4亿只降到6.3亿，象征性地减了0.1亿。这个“不动”本身就是一种表态。在PCB和PCBA这些成熟业务被要求收缩的同时，公司把机械产业链原封不动地保了下来，等于在告诉市场：CNC、3D打印、自动化零部件（FA）这条线是押注未来的第二增长曲线，不在可砍之列。2025年机械产业服务收入5.56亿元、同比增长77.8%，是所有板块里增速最快的一个8，这条线的战略权重，在募投表的取舍里就已经写明了。

2024年这一版还补上了2023版没有的东西：每个项目的建设期、选址和效益测算。五个项目除研发中心外建设期都是24个月，分别落在江苏淮安涟水（高多层PCB）、珠海富山加韶关翁源（PCBA）、珠海富山（元器件中心）、韶关翁源（机械产业链）。9效益上，PCBA是最划算的一笔——年均新增营收14.52亿、净利2.43亿，税后内部收益率21.73%，静态回收期6.10年；高多层PCB年均新增营收23.23亿、净利4.08亿，内部收益率15.65%，回收8.72年；机械产业链内部收益率14.20%。10

最值得停下来看的是元器件中心。它的年均新增营收测算高达11.51亿，但对应的净利只有0.65亿，内部收益率12.38%，是五个项目里最低的。11这个一高一低的组合，把立创商城的生意本质说得很透：它走的是仓储和品类扩张的路子，靠规模和周转赚钱，而不是靠高毛利。营收做得很大，落到利润上却很薄——这与后面要讲的元器件毛利率长期停在17%左右是同一回事。研发中心则被明确标注“不直接产生经济效益”，4.8亿里有0.69亿是工程费、4.11亿是研发费，本质是费用化的投入，不进效益测算。

至于这笔扩产将来要付出的代价，过会稿里的国泰海通发行保荐书给了一个干净的数字：五个项目全部建成达产后，每年新增的折旧摊销最高达3.18亿元，相当于2025年营收的3.11%、2025年净利的24.38%；同期预计每年新增净利不低于5.29亿元。12把这两个数字并排看，就理解了招股书里反复出现的“产能爬坡”和“每股收益被摊薄”两条风险的物理底座：扩产先吃进3.18亿的固定成本，新产能要先把这块成本爬完，才谈得上贡献那5.29亿的增量利润。中间这段爬坡期，利润和每股收益都要承压。

二　公司自己排的风险序

招股书的风险因素章节，最有意思的不是它列了什么，而是它把什么排在最前面。2023版在“重大事项提示”里设了一个“特别风险提示”，挑出三条放在最显眼的位置：技术持续升级迭代风险、信息系统及数据安全风险、业绩无法持续增长风险。13

前两条是“互联网+制造”这套模式的命门。嘉立创的一站式服务全靠信息化能力撑着——智能拼板要自动审单、订单要在双中台之间流转、几百万工程师的下单都发生在自研网站上。技术一旦迭代不及，或者网站被攻击、数据外泄，飞轮就会卡住。这两条不是套话，是把“我的护城河同时也是我的单点故障”挑明了写。

第三条罕见地自曝了负面。公司主动披露：2022年扣非归母净利润较2021年下降约13.04%。14一家正在冲刺上市的公司，把自己利润下滑这件事写进特别风险提示的前三，背后是没法回避——这正是后来深交所“业绩波动”问询的源头。从2023版的报告期看，归母净利润2020到2022年是5.75、6.59、5.73亿元，2022年确实掉了头。15窗口换到2023到2025年才变成持续增长的好看曲线，但2022年这道坎，在最早的版本里是藏不住的。

完整的风险目录有三大类、共20条。与发行人相关的12条里，几条带硬数字的最值得看：原材料价格波动（PCB直接材料占主营成本一度高达64.02%）、存货规模较大、毛利率波动、汇率波动、产能爬坡，还有那条几乎所有家族式民企上市都绕不开的实际控制人不当控制风险。162023版披露，丁会、袁江涛、丁会响三人直接加间接合计持股87.47%。17这是发行前的口径；发行6200万股、稀释10%之后，三人合计仍持有约77.49%——袁江涛30.99%，丁会、丁会响各23.25%，三人签了共同控制协议，是共同实际控制人。18近八成的持股集中度，意味着中小股东在公司治理上几乎没有制衡的余地，这是A股投资者要为这台飞轮支付的一项隐性折价。

毛利率波动这一条，在不同版本里的数字差异最大，也最需要小心。2023版披露主营毛利率从2020年的31.61%一路降到2022年的24.24%、再到21.04%，是一条明明白白的下行线。19但到过会稿，同一条线变成了25.12%、26.63%、25.87%的企稳回升。20这个反转怎么发生的，下一节专门拆。

三　毛利率的两副面孔

毛利率是这份账本里最容易被误读的地方，因为它在2023版和过会稿里讲的是两个相反的故事，而两个故事其实都没说谎。

先看2023版的下行故事。分业务拆开，2020到2022年综合毛利率32.37%、25.88%、22.66%，主因是PCB毛利率的断崖式下跌：43.62%、29.02%、23.44%。212021年比2020年降了14.6个百分点，2022年又降5.58个百分点。这道断崖的成因写在招股书里——2021年三业务整合时，丁氏兄弟旗下中信华的中大批量PCB业务并表进来，而中大批量板本身毛利就低，它的收入占比一上来，就把PCB整体毛利率往下拽。同期元器件毛利率在15.93%、18.04%、17.28%的低位窄幅波动，PCBA则保持在33%到46%的高位。

再看过会稿的回升故事。报告期换到2023到2025年后，PCB毛利率变成28.73%、30.13%、28.09%，不光企稳，还高于同行可比公司的平均水平。22这个反转有两层原因：一是窗口滑动，2020年那个43.62%的高基数被移出了报告期，断崖的起点不见了；二是2023年起覆铜板、铜价等原材料价格回落，加上高多层、高端板占比提升，确实抬高了毛利。两个原因叠加，下行线就被改写成了企稳回升线。所以诚实的写法是：PCB毛利率在2020到2022年经历断崖，又在2023到2025年于28%到30%之间企稳——两句话都对，端看你站在哪一版报告期看。

但企稳回升的表面下，藏着一个过会稿自己也没法粉饰的结构性隐忧。把PCB再往下拆一层，中大批量板的毛利率是9.74%、7.72%、2.79%——一条持续恶化、已经逼近盈亏线的曲线。23这意味着嘉立创最传统、最早起家的那块业务，到报告期末几乎已经不赚钱了。PCB整体毛利率还能稳在28%以上，靠的不是中大批量，而是样品和小批量打样——智能拼板撑起来的高溢价部分——加上PCBA的带单。2025年，由PCBA业务拉动的PCB收入达4.69亿元，对PCB收入增长的贡献比例达28.95%。24换句话说，PCB这一环的增长越来越依赖相邻业务的导流，而它自己的量产基本盘，正被价格战磨到见骨。百亿营收的光鲜，是被小批量的高溢价和元器件的规模托起来的；中大批量这块最像“制造业”的资产，反而成了利润上的拖累。

四　现金流：敢分红的底气

如果只看净利，嘉立创算不上一家现金特别充裕的公司；但只要把经营活动现金流摆出来，画面立刻变了。

过会稿口径下，2023到2025年的经营活动现金流量净额是15.67亿、14.99亿、19.04亿元，三年累计49.71亿。25把它和同期的扣非归母净利6.58亿、9.25亿、12.29亿放在一起看26，会发现经营现金流持续地、大幅地高于净利。这个落差不是偶然，而是商业模式决定的：嘉立创的主体是面向几百万工程师的C端平台，下单即付款、平台先收钱后生产，回款质量极高，几乎没有应收账款的拖累。利润是慢慢结出来的，现金却是当下就进账的。

这套现金画像，在周转率上看得更清楚。2023版披露，应收账款周转率2020到2022年是428.72次、52.04次、30.12次。27428次是个在制造业里近乎离奇的数字，反映的正是C端预收为主的底色——客户付了钱货还没发，账上几乎挂不住应收。后来骤降到30次，是因为中信华并表带进了一批有账期的B端客户，结构被稀释了，但30次的绝对水平在同业里仍然极高。存货周转率则在6.89、9.62、8.16次之间波动，对应的是元器件现货备货这块“重存货”的特征。一头轻应收、一头重存货，合起来就是一家平台公司的财务长相：钱回得快，货压得多。过会稿里存货占比从12.77%、13.01%降到2025年的7.80%，还透出报告期末主动去库存的动作。

把现金流讲透，才能理解后面那场分红争议里公司的底气。49.71亿的累计经营现金流，远远覆盖得起报告期内6.7亿元的分红——这是嘉立创面对深交所问询时“分红后财务依然稳健”这套抗辩的核心依据，也是它满足主板上市标准的硬条件之一。按过会稿，三年营收累计249.27亿、累计净利远超门槛、经营现金流累计也远超“最近三年不低于1.5亿元”的要求28，财务指标这一关，它过得并不勉强。

五　两个净利数字与一道窗口差

读到2025年的业绩，会撞上一个看似矛盾的地方：有的报道说当年净利13.01亿、同比增长30.31%，有的说13.06亿、增长23.93%。两个数字都来自正规披露，差了0.05亿，增速差了六个多百分点，到底信哪个。

答案是两个都对，分歧出在披露文件和口径上。2026年4月的招股书更新披露稿口径，营收102.87亿、归母净利13.01亿、同比增长30.31%29；稍晚的过会稿口径，营收102.32亿、净利13.06亿、同比增长23.93%。300.05亿的差额来自“归母净利润”和“净利润”两个口径，六个百分点的增速差则来自分母——2024年基数在两份文件里的取法不同。所以本书统一的写法是：2025年营收约102到103亿元（口径差异），首破百亿，同比增长约28%；归母净利约13.0亿元，同比增速因披露口径在约24%到30%之间。给区间、标两源，比硬选一个单点更诚实。

三年的完整轨迹是清楚的：营收67.26、79.69、102.32亿元，归母净利7.34、10.54、13.06亿元，过会稿口径的扣非归母净利6.58、9.25、12.29亿元。312025年三大主业，PCB收入38.84亿、元器件36.51亿、PCBA17.89亿，加上机械产业服务的5.56亿。32这组数字撑起了“百亿营收”的标题，但前面几节已经讲清楚，这一百亿的利润含金量是不均匀的：增长最快、毛利最优的是PCBA和机械，规模最大却毛利最薄的是元器件，最传统的中大批量PCB几乎在白干。

六　深交所问的那几件事

招股书里公司想讲的故事，到问询函里就变成了监管想问的问题。深交所对嘉立创的追问，主题集中在五处，每一处都戳在治理的软肋上。

第一是分红。报告期内公司现金分红合计6.7亿元（2021年2.7亿、2022年4亿），三位实控人按约87.5%的持股比例分走约5.86亿——其中丁会兄弟及深圳中信华一方约3.52亿，袁江涛约2.34亿。33深交所问的是分红的必要性、合理性、资金流向以及审议程序合规性，关注点很直接：一家一边大额分红、一边巨额募资扩产的公司，钱到底差不差。监管尤其留意到，实控人拿到分红后并未再投回公司，而是用于购买理财和日常开支。这个矛盾是嘉立创IPO最被诟病的一点——你既然有6.7亿分给自己，为什么还要向公众募42亿。公司的回答是现金流和资产负债状况良好，分红后财务依然稳健，前一节的49.71亿累计经营现金流就是这套说辞的底气；但底气归底气，“不差钱还要募钱”的观感，募投表从66.7亿砍到42亿，已经替它做了一半回答。

第二是产能利用率，这与募投削减是同一件事的两面。前面提过，PCB产能利用率多期在75%上下、PCBA约73.52%、多数产线有两成以上富余34；深交所要求公司结合产能利用率、市场竞争格局、产品迭代，说明募资的必要性、产能消化方式和募投的谨慎性。这一问的直接结果，就是PCB和PCBA的募资被砍掉12亿。

第三是内控不规范，集中在报告期早期。2020年，公司曾通过实际控制人袁江涛的个人账户代收废料变卖款1353.76万元，通过关联方香港中信华的账户代收PCB境外销售货款8820.12万元，另有深圳中信华代收废料款333.89万元。35这些资金没有走公司账户，而是绕道实控人和关联方个人或公司账户收取，是典型的资金体外循环隐患。叠加上第三方回款占法人客户营业收入近50%的事实，监管要追问的是这些代收款最终是否完整、规范地回到了公司。这类瑕疵不致命——多数已在报告期内整改——但它们是公司从华强北的作坊式经营长成集团时留下的粗糙痕迹，写进招股书就成了无法抹去的记录。

第四是业务模式的真实性，这是个对平台型公司特别尖锐的问题。嘉立创线上销售占比超过90%，第三方支付占比高，客户极度分散到前五大客户合计还不到3%。36这种结构在普通制造业里几乎见不到，于是深交所直接问：是否存在刷单、虚构交易、用非正常手段提升店铺信誉的情形。要求公司按平台列示销售金额、订单转化率、复购率、客单价、获客成本，还要核查客户注册地与收货地是否匹配、有没有自然人大额异常购买。对一家真平台来说，这些数据反而是它最有底气拿出来的——海量、分散、可追溯的真实订单，本身就是反刷单的最好证据；但监管必须问，因为“过于分散”在财务核查的视角里和“虚构”长得有点像。

第五是毛利率和业绩波动。中大批量板毛利率9.74%、7.72%、2.79%的持续恶化被点名关注37，2022年扣非净利下滑13.04%也要求解释。这两条前面都已展开，落到问询里，无非是要公司把“为什么这块业务越做越不赚钱、利润为什么会掉头”说清楚。

需要诚实说明的是，本章覆盖的是这五个问询主题，但深交所首轮、二轮问询函的逐题原文与回复，因文件体量庞大，本书未能逐条取得一手；如需精确引用某一轮某一问的编号原文，仍需调取深交所主板项目动态和审核问询回复全文。同样地，42亿募投各项目“新增产能多少万平方米、多少万套”的物理产能绝对值，招股书只给了营收和效益口径，未直接列示，本章对此不作具体数字陈述。

七　子公司那笔2639万的强制执行

风险目录之外，招股书里还埋着一桩具体的诉讼。全资子公司金悦通因债务纠纷被申请强制执行2639.62万元，公司据此确认了预计负债2666.43万元。38金额在百亿营收面前不算大，但它和2020年那笔通过个人账户代收的废料款、香港中信华代收的境外货款一道，构成了招股书里“治理瑕疵”的实证。这些事项单看都不致命，合起来却勾画出一家公司在快速并购扩张中遗留下的内控盲区——金悦通本就是收购来的子公司，2022年经营现金流下降的原因之一，招股书自己写的就是“收购金悦通担保债权产生的现金支出”。把这些点连起来，能看到2021年那场三业务整合在带来规模的同时，也把若干历史包袱一并装进了上市主体。

八　发行安排：420亿与一串未定的数字

最后是这份账本通向资本市场的那一页。发行安排本身不复杂：深圳证券交易所主板，公开发行不超过6200万股全新股，占发行后总股本不低于10%，发行后总股本不超过5.62亿股，每股面值1元，募集资金42亿元。39

中介机构的署名里藏着一段行业注脚。2023版招股书的保荐人是国泰君安证券，到2025年海通证券并入后，主体更名为国泰海通证券，2026年5月的发行保荐书上署的就是国泰海通。40这桩更名本身是A股券商合并大潮的一个切片——嘉立创IPO漫长到足以让它的保荐机构在中途换了名字。审计是容诚会计师事务所，发行人律师广东信达，评估北京国融兴华。

估值的算法很简单，结论却讲了一个故事。发行6200万股占发行后10%、募42亿，反推隐含投后估值约420亿元。41对照2023版66.7亿募资对应的约667亿——募资从66.7亿砍到42亿，隐含估值就从约667亿“跌”回约420亿。这不是公司基本面变差，而是募资版本变了对应的估值口径跟着变。把420亿放在一级市场的轨迹里看：2021年红杉、钟鼎入股时估值约139亿，2022年8月国投招商等机构再投后跃到约375亿42，到IPO拟投后约420亿。对2025年约13亿元的归母净利，420亿对应的隐含市盈率约32倍——这是个并不算贵、也并不算便宜的水平，最终要以询价为准。

要诚实地停在这里：截至本章写作的2026年6月，嘉立创只是过会，后续还要经过提交注册、证监会同意注册、网上网下询价定价、发行、挂牌几道关。最终的发行价、发行市盈率、募资净额、注册批文日期和上市挂牌日，都尚未公布。43所谓420亿和32倍，都是按募资额和净利反推的隐含值，不是市场定出来的价。这份账本到目前为止给出的所有数字，记的是一家公司过去三年怎么赚钱、怎么被追问、怎么妥协；它将来值多少钱，要等询价那一刻，市场用真金白银填上招股书里那一处至今还空着的方括号。

把这一章合上，对嘉立创的判断会清晰很多。它确实是一台高效的赚钱机器：百亿营收、近五十亿的三年累计经营现金流、极高的回款质量，每一项都过硬。但它的高效有代价——把最传统的中大批量PCB毛利磨到2.79%，靠小批量溢价和PCBA带单托起整体利润；它的治理带着从作坊长成集团的粗糙——近八成的实控人持股、6.7亿分红与42亿募资的张力、报告期早期的代收款瑕疵；它的募投在监管的追问下从66.7亿一路退到42亿，每一次削减都是一次对“必要性”的让步。这份账本最终能换来多高的估值，市场尚未作答；但它已经把这台飞轮的光鲜和它的账面真相，一并摊在了桌上。

参考文献

  1. 证券时报STCN《嘉立创深主板IPO顺利过会》及上证报/新浪相关报道，https://www.stcn.com/article/detail/3905763.html （A级，IPO时间线：2023-06-30受理、2023-07-31问询、2024-03募资降至42亿、2025-04-21中止、2026-05-12第22次上市委过会）。

  2. 嘉立创招股说明书三版口径说明（2023-06申报稿报告期2020-22；2024-12上会稿报告期2021-24H1；2026过会稿/国泰海通发行保荐书报告期2023-25），https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，报告期窗口滑动）。

  3. 深圳嘉立创科技集团招股说明书（2023-06申报稿）募集资金运用章节，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，66.7亿五大募投项目金额、发行6200万股占10%）。

  4. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）募集资金运用表，https://pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202412271641457417_1.pdf （A级，42亿募投逐项金额：PCB12亿、PCBA11.5亿、元器件中心7.4亿、研发中心4.8亿、机械6.3亿）。

  5. 嘉立创招股书两版对照及中金在线/新浪转引，http://mp.cnfol.com/56307/article/1726705603-141492661.html （A/B级，募投削减24.7亿/降37.03%，研发中心削减最多-9亿，机械产业链几乎不动）。

  6. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）产能利用率披露及腾讯/新浪IPO报道，https://news.qq.com/rain/a/20250421A06DWN00 （A/B级，PCB产能利用率约74.28%-80.99%、PCBA约73.52%，募资必要性遭问询）。

  7. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）PCBA智能产线子项调整，https://pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202412271641457417_1.pdf （A级，砍掉江苏PCBA子项3.97亿，保留韶关与珠海）。

  8. 嘉立创招股说明书及集团官网，https://www.jlcgroup.cn/ （A级，2025机械产业服务收入5.56亿、同比+77.8%）。

  9. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）募投项目建设期与选址，https://pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202412271641457417_1.pdf （A级，各项目建设期24个月、选址江苏淮安涟水/珠海富山/韶关翁源/深圳）。

  10. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）募投项目效益测算，https://pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202412271641457417_1.pdf （A级，PCB IRR15.65%/回收8.72年、PCBA IRR21.73%/回收6.10年、机械IRR14.20%）。

  11. 嘉立创招股说明书（2024-12申报稿）智能电子元器件中心效益，https://pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202412271641457417_1.pdf （A级，元器件中心年均新增营收11.51亿但净利仅0.65亿、IRR12.38%最低；研发中心不直接产生效益）。

  12. 国泰海通证券《关于深圳嘉立创科技集团首次公开发行股票并在主板上市之发行保荐书》（2026-05），https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，募投达产后新增折旧摊销最高3.18亿/年、占2025营收3.11%/净利24.38%、预计年新增净利≥5.29亿）。

  13. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）“重大事项提示·特别风险提示”，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，特别风险前三：技术持续升级迭代/信息系统及数据安全/业绩无法持续增长）。

  14. 同上招股说明书（2023-06申报稿），https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，自曝2022年扣非归母净利同比下降约13.04%）。

  15. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）利润表，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，归母净利2020/21/22=5.75/6.59/5.73亿，2022年掉头）。

  16. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）“风险因素”完整目录（三大类20条），https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，原材料/存货/毛利率/汇率/产能爬坡/实控人不当控制等）。

  17. 同上招股说明书（2023-06申报稿）实控人不当控制风险，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，三人合计直接+间接持股87.47%）。

  18. 嘉立创招股说明书股本结构，经创业邦转引，https://www.cyzone.cn/article/733838.html （A级，发行后三人合计77.49%：袁江涛30.99%、丁会与丁会响各23.25%，共同实际控制人）。

  19. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）毛利率波动风险，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，主营毛利率31.61%→24.24%→21.04%逐年下降）。

  20. 国泰海通发行保荐书（2026-05）主营毛利率，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，过会稿主营毛利率25.12%→26.63%→25.87%企稳回升）。

  21. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）分业务毛利率明细表，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，综合32.37%→25.88%→22.66%；PCB43.62%→29.02%→23.44%；元器件15.93%→18.04%→17.28%；PCBA33%-46%）。

  22. 国泰海通发行保荐书（2026-05）PCB分业务毛利率，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，PCB毛利率28.73%→30.13%→28.09%，高于同行均值）。

  23. 同上发行保荐书（2026-05）中大批量板毛利率，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，中大批量板毛利率9.74%→7.72%→2.79%持续恶化）。

  24. 嘉立创招股说明书及新浪财经，https://finance.sina.com.cn/stock/hyyj/2025-04-21/doc-inetxncu5042279.shtml （A级，2025 PCBA带动PCB收入4.69亿、贡献PCB增长28.95%，客户同源）。

  25. 国泰海通发行保荐书（2026-05）现金流量，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，经营活动现金流量净额2023/24/25=15.67/14.99/19.04亿、累计49.71亿）。

  26. 同上发行保荐书（2026-05）扣非归母净利，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，扣非归母净利2023/24/25=6.58/9.25/12.29亿）。

  27. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）周转率指标，https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，应收账款周转率428.72→52.04→30.12次、存货周转率6.89→9.62→8.16次）。

  28. 国泰海通发行保荐书（2026-05）上市标准与累计指标，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，三年营收累计249.27亿、经营现金流累计49.71亿满足主板上市标准）。

  29. 中证报/新浪/证券时报2026-04-23报道转引招股书更新披露稿，https://www.cs.com.cn/ssgs/01/2026/04/23/detail_2026042310006433.html （A/B级，2026-04更新稿口径：营收102.87亿、归母净利13.01亿、同比+30.31%）。

  30. 证券时报STCN及中华网转引过会稿，https://www.stcn.com/article/detail/3790020.html （A级，过会稿口径：营收102.32亿、净利13.06亿、同比+23.93%；两口径差异源于披露文件与归母/合并口径，非矛盾）。

  31. 嘉立创招股说明书及中华网《上市观察｜嘉立创营收跨入百亿阵营》，https://hea.china.com/articles/20260507/202605071862115.html （A级，2023/24/25营收67.26/79.69/102.32亿、归母净利7.34/10.54/13.06亿、扣非归母6.58/9.25/12.29亿）。

  32. 嘉立创招股说明书及集团官网/STCN，https://www.jlcgroup.cn/ （A级，2025 PCB38.84亿、元器件36.51亿、PCBA17.89亿、机械产业服务5.56亿）。

  33. 新浪财经《嘉立创IPO中止：6.7亿分红争议、内控漏洞频现，2600万诉讼埋隐雷？》，https://finance.sina.com.cn/stock/hyyj/2025-04-21/doc-inetxncu5042279.shtml （A/B级，报告期分红6.7亿、实控人按约87.5%分得约5.86亿、资金用于理财及日常开支遭深交所关注）。

  34. 腾讯新闻IPO报道及2024-12招股书，https://news.qq.com/rain/a/20250421A06DWN00 （A/B级，深交所就产能利用率未饱和追问募资必要性与产能消化方式，直接致PCB/PCBA募资下调）。

  35. 新浪财经/腾讯IPO报道，https://finance.sina.com.cn/stock/hyyj/2025-04-21/doc-inetxncu5042279.shtml （A/B级，2020年袁江涛个人账户代收废料款1353.76万、香港中信华代收境外货款8820.12万、深圳中信华代收废料款333.89万；第三方回款占法人客户营收近50%）。

  36. 腾讯新闻2025-08-30 IPO问询报道，https://news.qq.com/rain/a/20250830A06UEW00 （B级，线上销售>90%、前五大客户合计<3%，深交所问刷单/虚构交易，要求列示转化率/复购率/客单价/获客成本及注册地与收货地匹配）。

  37. 国泰海通发行保荐书（2026-05），https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，中大批量板毛利率持续恶化及2022年扣非净利下滑13.04%被问询）。

  38. 凤凰网《嘉立创IPO：全资子公司被申请强制执行，大手笔分红仍巨额募资》及新浪财经，https://finance.ifeng.com/c/8dfcPp9vGmi （A/B级，子公司金悦通被强制执行2639.62万、确认预计负债2666.43万）。

  39. 嘉立创招股说明书（2023-06申报稿）发行安排及国泰海通发行保荐书（2026-05），https://reportdocs.static.szse.cn/UpFiles/rasinfodisc1/202306/RAS_202306_039D56818D1D41D79D3738433169C166.pdf （A级，深主板发行不超6200万股、占发行后不低于10%、发行后总股本不超5.62亿股、募42亿、面值1元）。

  40. 国泰海通发行保荐书（2026-05）中介机构署名，https://dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/documents/2026/2026-05-12/fd968b13ef404da38b5ad34d31a79d85.pdf （A级，保荐人由国泰君安更名为国泰海通；审计容诚、发行人律师广东信达、评估北京国融兴华）。

  41. 搜狐财经报道及估值推演，https://m.sohu.com/a/1021002345_211762 （B级/推演，发行6200万股占10%、募42亿→隐含投后估值约420亿；对2025归母净利约13亿→隐含PE约32倍，定价待询价）。

  42. 36氪《3名大专生，干出600亿IPO》，https://36kr.com/p/2418446670390024 （B级，一级市场估值轨迹2021约139亿→2022约375亿；与66.7亿募资版本对应约667亿）。

  43. 证券时报STCN及上市进度披露，https://www.stcn.com/article/detail/3905763.html （A/B级，2026-05-12过会，后续注册/询价/发行/挂牌待定，发行价/发行市盈率/募资净额/上市挂牌日截至2026-06未公布）。